Dans le dernier épisode, nous faisions allusion à la nécessité de la maîtrise du crédit bancaire et du système de régulation des banques. Nous allons pour l’instant nous contenter de présenter les moyens actuels de régulation des banques et de la création monétaire, dans ses grandes lignes. Nous étudierons les possibilités de réforme plus tard.

Première question : les voies  de contrôle conjoncturelles. Les banques commerciales peuvent être amenées à créer trop de monnaie, créant des droits en excès sur la richesse future qui doivent être liquidés par l’inflation ou les krachs (en raison d’une « surestimation générale du rendement espéré des actifs », dixit PNG), ou trop peu de monnaie, bridant la croissance. Comment alors contrôler la masse monétaire ? La régulation se fait via les banques centrales (les « banques des banques »), qui disposent de deux grands moyens d’actions, que nous appellerons « la manière douce » et « la manière forte ».

La manière douce, c’est la façon la plus soft de contrôler la masse monétaire. Ce que fait la banque centrale (BC) dans ce cas, c’est d’agir sur le coût des ressources bancaires. Revenons sur ce point important de « coût des ressources bancaires ». Il faut d’abord rappeler –nous l’avons implicitement accepté dans l’article précédent– que les banques commerciales créent de la monnaie par un simple jeu d’écriture comptable, lorsqu’elles accordent des prêts. Depuis longtemps (c’est-à-dire des siècles) les banquiers ne se contentent pas de rémunérer les dépôts placés, mais reprêtent ces dépôts (« les dépôts font les crédits »), la différence entre les taux d’intérêts versés aux déposants et les taux d’intérêts reçus des prêteurs constituant la rémunération de la banque.

Au 15^ème siècle, les banquiers génois se sont aperçus que les clients ne venaient jamais retirer la totalité des dépôts placés, et que les banques pouvaient se permettre de reprêter plus de monnaie que ce qu’elles avaient collecté. Supposons ainsi une banque X qui n’a que deux clients : un épargnant, A, qui dépose 10 000€ chez elle, et un emprunteur, B, qui souhaite emprunter 100 000€. Si X accepte de prêter à B, elle créé ces 100 000€ par un jeu d’écritures comptables, en inscrivant 100 000 au passif de B et 100 000 à l’actif de la banque. Cette création monétaire existe parce que la banque prête plus d’argent à B qu’elle n’en récolte auprès de A : 100 000 contre 10 000. Avant le prêt accordé, la masse monétaire en circulation était de 10 000. Elle est désormais de 110 000. Cette monnaie créée est dite scripturale, car elle est créée par un jeu d’écriture comptable, de façon dématérialisée. Mais on peut aussi la qualifier de commerciale, car il s’agit d’une monnaie créée par les banques commerciales.

Cependant, la banque X ne peut pas créer de la monnaie ad libitum. Tout d’abord, elle est limitée par les besoins en crédit de l’économie. Si B ne demande pas crédits, la banque X ne peut pas créer de monnaie, puisque la monnaie qu’elle créée est précisément une monnaie de crédit, dépendant par définition du volume des prêts demandés (et accordés). Mais d’autres facteurs limitent sa création monétaire. Supposons que A désire retirer une partie de son épargne sous forme de billets, dans un distributeur par exemple, pour acheter un vélo. La banque doit lui fournir ces billets. Or, elle n’a pas le droit de les créer, privilège réservé à la banque centrale qui a le monopole d’émission des billets. Créer de la monnaie sous forme de billets pour une banque commerciale reviendrait à pratiquer une activité de faux-monnayeur (article 442-4 du code pénal). On parle d’ailleurs de monnaie centrale (ou monnaie de base) pour la monnaie émise par la Banque centrale, incluant les pièces et les billets. Pour l’anecdote l’imprimerie de la Banque de France se situe à Chamalières, en Auvergne (première imprimerie de billets en euros d’Europe). Toute banque qui créé de la monnaie doit donc se procurer au préalable un certain montant de monnaie centrale.

Évidemment, elle peut s’en procurer en attirant des clients pour qu’ils déposent de la monnaie centrale sur un compte à vue ouvert chez elle (par définition, tout dépôt de monnaie centrale dans une banque commerciale constitue un prêt accordé à la  banque par le client). Mais comme il arrive fréquemment que les dépôts de monnaie centrale soient inférieurs aux retraits, la banque se trouve dans l’obligation de se procurer de la monnaie centrale, qui n’est évidemment pas donnée gratuitement. Toute fuite de monnaie centrale a donc un coût pour la banque commerciale.

Supposons maintenant que A change d’avis, et décide finalement d’acheter une voiture en payant par carte bancaire. Le vendeur de la voiture est client dans une autre banque, Y. En payant son achat, A transfère l’épargne qu’il avait chez X sur un compte que le vendeur de l’automobile a ouvert chez Y. X doit donc désormais le montant de l’achat à Y. Toute fuite de monnaie commerciale vers une autre banque a donc un coût pour une banque commerciale.

En résumé, les banques commerciales font face à des fuites hors de leur système bancaire : fuites de monnaie centrales et fuites vers les autres banques. Il existe d’autres fuites : fuites vers le Trésor quand le client devient contribuable et paye ses impôts, fuites vers l’étranger quand le client achètent des produits étrangers (dans ce cas la banque doit acheter des devises), etc. Ces fuites ont un coût et il faut les financer pour éviter la ruine.

Nous avons expliqué dans le précédent article pourquoi le non-financement des fuites conduisait à la ruine : l’actif devient supérieur au passif et la banque risque la faillite. La création monétaire bancaire dépend donc en partie des comportements des épargnants et de la capacité à rembourser des emprunteurs. De façon générale, si la banque verse plus d’intérêts aux épargnants qu’elle n’en reçoit des emprunteurs, elle sera en difficulté. Toutes les banques cherchent donc à se procurer des liquidités, à commencer par la monnaie centrale, pour financer leur activité. Elles le font en intervenant sur le marché monétaire, un marché où interviennent des banques mais aussi des investisseurs institutionnels, de grandes entreprises. On s’y prête et on emprunte de l’argent à très court-terme (quelques jours à quelques semaines). La rencontre entre l’offre et la demande de monnaie détermine un taux d’intérêt d’équilibre.

A partir de là, on peut expliquer comment les banques centrales régulent l’activité de crédit des banques commerciales. Tout d’abord, elles imposent des fuites de monnaie centrale. C’est le système de réserves obligatoires (ou réserves fractionnaires, en anglais ratio reserve requirement ou cash reserve ratio). Il consiste à obliger les banques commerciales à déposer un certain pourcentage de leurs dépôts de monnaie centrale à la banque centrale, dépôt qui est non-rémunéré. En avril 2013, ce pourcentage était de 0,75% pour la BCE, soit en moyenne 105 millions d’euros pour une banque commerciale. C’est un taux faible car l’UE risque plutôt la déflation que l’inflation. Mais en Chine, face aux risques inflationnistes, la banque centrale chinoise a augmenté ses taux de réserves obligatoires jusqu’à 19,5% en janvier 2011 pour les grandes banques, jusqu’à 21,5% en juin 2011, espérant ainsi « drainer les excédents des liquidités circulant dans l’économie et freiner l’inflation. » On comprendra évidemment que plus le taux de réserve obligatoire est important, moins les banques commerciales peuvent créer de monnaie.

Mais là n’est pas le principal levier d’action. Pour contrôler la masse monétaire, la BC intervient surtout sur le marché monétaire, dont nous avons parlé ci-dessus. En y intervenant, la BC cherche à faire varier le taux d’intérêt d’équilibre. Comment ? En déterminant à l’avance un taux de refinancement (également appelé taux de repo, de l’anglais repossession, ou encore Fed Fund Rate aux Etats-Unis). L’ancien ministre du Budget Alain Lambert précise : « Ainsi, chaque semaine, la Banque Centrale Européenne demande aux banques intéressées le volume de liquidités qu’elles souhaitent emprunter en fonction du taux. Les banques répondent par plusieurs offres (« si le taux est à X %, j’emprunte Y millions d’euros ; s’il est à Y %, j’emprunte Z millions d’euros … »). En fonction de la quantité que la BCE souhaite céder, elle va satisfaire tout ou partie des montants demandés aux taux proposés par les banques, qui seront de toute façon, les plus bas qu’icelles pourront trouver. » Cet appel d’offre hebdomadaire, soumis aux taux de refinancement fixé par la Banque centrale, est appelé « opération principale de refinancement » (open market operations).

Ces prêts de la BC se font la plupart du temps pour une durée de 7 jours et contre une cession temporaire d’actifs dont la qualité a été définie à l’avance : prêts à long terme, obligations (en particulier OAT), etc. Lorsque le prêt arrive à échéance les banques remboursent, intérêts compris, et récupèrent la contrepartie. En clair, les banques apportent des actifs en garantie et récupèrent les euros correspondant à ces actifs ; une semaine plus tard, elles rachètent les actifs au prix initial majoré d’un intérêt. Comme l’explique Captain Economics, « Sur le principe, c’est un peu comme si votre voisin venait vous voir en vous disant : « j’ai besoin de 100 euros : je te vends ma montre en or aujourd’hui à ce prix là et je te la rachète dans un an au prix de 105 euros ». Dans cet exemple, vous allez sûrement accepter car en cas de défaut de votre voisin, vous gardez la montre pour vous, et s’il vous rembourse, vous avez gagné 5 euros. Mais si votre voisin vous demande la même chose mais en vous apportant en garantie le coffret intégral de Charles Aznavour, vous allez peut-être réfléchir un peu plus longuement… Et bien c’est un peu la même chose pour une Banque Centrale, sauf qu’une Banque Centrale est encore bien plus exigeante que vous sur les actifs pouvant être apportés en garantie. »

Ces contreparties sont essentielles au bon fonctionnement du système, car elles garantissent la qualité de la garantie apportée par les banques. Si les banques n’apportaient pas de contreparties elles ne seraient pas incitées à maintenir un équilibre entre leur passif et leur actif. Ce faisant, la Banque centrale créé de la monnaie, puisqu’en échange de titres non-monétaires —non-liquides à moins de deux ans, selon la définition standard— elle créé, le temps du prêt, une monnaie disponible pour les banques, sous forme de réserves excédentaires.

Évidemment, les banques se reprêtent ensuite entre elles, et le taux auquel elles peuvent se refinancer à la BC détermine largement le taux auquel elles se reprêtent, ou taux d’intérêt interbancaire. Une banque commerciale qui reçoit un prêt de la BCE à 2% reprête évidemment à un taux supérieur. Donc si le prêt de la BCE passe à 4%, la banque reprêtera également plus cher. Dans l’Union Européenne, le taux interbancaire est le taux Euribor (Euro interbank offered) rate jusqu’à un an et le taux Eonia au jour-le-jour. Sur les marchés non-européens, le taux de référence est le Libor (London interbank offered rate), le « nombre le plus important du monde », qui est fixé de façon similaire à l’Euribor et qui lui est proche.

Ainsi la BC, soit en intervenant sur le marché monétaire à court-terme, soit en inondant les banques de liquidités à bas coût, soit en rendant les prêts plus chers, influence le taux d’intérêt monétaire interbancaire, donc le coût des ressources pour les banques, donc le coût auxquels elles prêtent à leurs clients. Il y a alors deux grandes situations. Soit la BC augmente ses taux directeurs. Le taux d’intérêt monétaire augmente, entraînant à la hausse le taux interbancaire. Les banques doivent dépenser plus pour se refinancer. Elles vont sans doute être conduites à être plus regardantes sur les crédits accordés, puisque les fuites deviennent plus coûteuses. Le crédit devient plus cher pour les banques, et il le deviendra pour leurs clients, ce qui devrait ralentir la consommation et l’investissement, donc avoir un effet récessif anti-inflation (mais aussi anti-croissance) utile en cas de risque de dérapage inflationniste. Parallèlement, le taux interbancaire d’équilibre ayant augmenté, les banques prêteuses seront favorisées. Elles seront incitées à faire des opérations d’arbitrage du type « j’emprunte à trois mois à 2% pour prêter à deux semaines à 4% sur le marché monétaire ». Ces opérations feront à leur tour monter le taux à trois mois, puis les taux plus longs. Inversement, si la BC diminue ses taux directeurs, le coût du financement des ressources bancaires diminuera pour les banques, les incitant à augmenter les crédits accordés pour attirer plus de clients, ce qui relance l’investissement et la consommation, et exerce une pression à la baisse sur les taux plus longs.

Ainsi la BC contrôle – en théorie – la création monétaire par les banques commerciales. Au 8 mai 2013, la récession en Europe est si crainte que la BC prête à un taux ridiculement bas, 0,5%, 1% pour la facilité permanente de prêt marginal et 0% pour le deposit facility. Le deposit facility est le dépôt de l’excès de liquidité des banques commerciales de la zone euro à la BCE. Ce dépôt est peu ou pas rémunéré, en particulier en temps de crise, pour de ne pas inciter les banques à garder leur monnaie centrale inactive. Il donc normalement égal à 0. Son augmentation est signe d’un déséquilibre du marché interbancaire, du type aversion des banques à se prêter entre elles.

Voilà pourquoi les banques commerciales ne créent pas autant de monnaie qu’elles veulent. Les banques commerciales sont bien à l’origine de la plupart de la monnaie qui circule dans l’économie. Ainsi la base monétaire en euro (M0) était en octobre 2009 de 1070 milliards d’euros, incluent 746 milliards de billets et de pièces en circulation. Mais la masse monétaire totale (M3) était bien supérieure, 9401 milliards. Les pièces et les billets ne représentent donc que 8% environ du total de la monnaie en circulation.

A noter que les dépôts à plus de deux ans, peu liquides (inconvertissables en moyen de paiement à court-terme), ne sont pas comptabilités comme de la monnaie : ils étaient de 6650 milliards d’euros en 2009 (eurozone).

Source : Federal Reserve, 2008

Précisément les banques commerciales ne créent de la monnaie que comme un multiple de la monnaie centrale : c’est pourquoi on parle de multiplicateur du crédit. Par exemple, supposons que coefficient de préférence pour les billets, c’est-à-dire la part de la monnaie scripturale demandée en monnaie centrale, soit de 13%[1]. Supposons que la part de fuites vers les autres banques soit de 10%, et que le taux de réserve obligatoire soit de 1%. On obtient un total des fuites de 0,13 + 0,1 + 0,01 = 0,24 soit 24%. Supposons qu’une banque dispose d’un euro de monnaie centrale, déposé par un client. Elle décide de le prêter. 24% de cet euro fuite, il en reste 76%, soit 76 centimes. Ces 76 centimes sont évidemment dépensés par l’emprunteur, par exemple dans la réalisation d’un investissement, et échoient donc à un autre client d’une autre banque, qui lui-même en laisser fuiter 24%, il en reste donc un peu plus de 57 cts, qui, reprêtés, fuitent eux-mêmes à 24%, qui, etc. En définitive, le système bancaire pris dans son ensemble à généré des crédits de 1€ + 0,76€ + 0,57€ + …, etc.

On peut évidemment calculer cette somme, avec la formule classique de la somme d’une suite géométrique infinie (raison comprise entre 0 et 1 et nombre de termes tendant vers l’infini), de la forme 1/(a+b+c…). On a donc un multiplicateur de crédit de 1/0,24 = 4,16. C’est-à-dire qu’avec 1€ de monnaie centrale, le système bancaire dans son ensemble (et non une banque considérée isolément) peut créer en moyenne 4,16 € de monnaie commerciale, ou encore 4,16 fois plus de monnaie scripturale qu’il ne détient de monnaie centrale. Tant que le niveau des fuites n’augmente pas, le système bancaire est assuré de pouvoir prêter et récupérer, à partir de 1€ de monnaie centrale, mécaniquement 4,16 fois plus de monnaie commerciale. Dans la réalité, ce chiffre fluctue entre 5 et 6.

Notons que certains économistes (minoritaires) estiment que la logique du multiplicateur de crédit ne rend pas bien compte de la réalité de la création monétaire. Pour eux, ce n’est pas la Banque centrale qui est à l’origine de la création de monnaie mais les banques commerciales. Ils préfèrent alors parler de diviseur de crédit : les banques commerciales créent la monnaie qu’elles veulent et se refinancent ensuite à la banque centrale. Le système est le même mais dans le premier camp, on part de l’amont (la banque centrale crée la base monétaire, les banques commerciales créent un multiple de cette base, compte tenu des fuites), tandis que dans le second camp, on part de l’aval (les banques commerciales créent de la monnaie commerciale et refinancent cette monnaie, compte tenu des fuites, avec de la monnaie de base). C’est le keynésien John Hicks, dès 1939, qui est à l’origine de la distinction multiplicateur de crédit/diviseur de crédit qui renvoie selon lui à l’opposition économie de marché/économie d’endettement.

Mais revenons à la BC. Parfois, la manière douce n’est pas assez efficace, ou pas assez rapide. Reste alors la manière forte. C’est lorsque la BC active sa fonction de PDR (Prêteur en Dernier Ressort). Alain Lambert poursuit : « Il existe d’autres possibilités de refinancement. Ainsi, lorsque qu’elle le juge nécessaire, la BCE procède à des « appels d’offre rapide » : les banques disposent de 90 minutes pour faire connaître leurs besoins de refinancement. C’est la méthode utilisée en cas d’urgence, comme par exemple lors de la récente crise financière, du 11 au 14 août 2007, où le marché monétaire s’est soudain trouvé asséché par un grand vent de défiance. La BCE a alors prêté pour 24 heures, jouant pleinement son rôle de préteur en dernier ressort. Dans l’hypothèse où une banque ne serait pas parvenue à équilibrer sa trésorerie en fin de journée (à 18 heures sonnantes !), la BCE va lui prêter le nécessaire … à un coût cependant prohibitif : 1 point de plus que le taux directeur (soit 5 %). C’est la « facilité permanente de prêt marginal », qui est une autorisation de découvert accordée à chaque banque. L’écart de taux peut sembler peu important, mais il convient de se souvenir que les montants en jeu sont de l’ordre de dizaines de millions d’euros … C’est ce qui explique que le taux à 24 heures sur le marché monétaire (entre banques) ne peut dépasser le taux directeur + 1 point, car dans une telle situation, les banques préfèreront « tirer » sur leur facilité permanente. C’est aussi ce qui a poussé la BCE a intervenir le 11 août, lorsque le taux du marché monétaire à 24 heures a atteint 4,70 %, se rapprochant donc du seuil fatidique de 5 %. Enfin, il existe d’autres méthodes de financement (prêts en blanc, émission de titres, swaps …), qui ne seront pas décrites ici. Précisons simplement que la BCE accorde également mensuellement des prêts à 3 mois aux banques qui en font la demande, de l’ordre de 40 à 50 milliards pour la zone euro (40 milliards le 23 août 2007). »

Comme le souligne Alain Lambert dans sa dernière phrase, il est en fait difficile de lister toutes les possibilités de création monétaire d’une Banque centrale : étant garante d’une zone monétaire, une Banque centrale peut, pour ainsi dire, créer de la monnaie d’autant de façons qu’elle le veut. Elle peut accepter de l’or ou des titres mobiliers contre de la monnaie de base, elle peut utiliser le réescompte (une sorte de rachat de créances), elle peut aussi effectuer des opérations de refinancement a plus long terme (3 mois ou plus) pour les petites banques, etc.

La FED, la Banque d’Angleterre, la Banque du Japon, utilisent par ailleurs l’artillerie lourde de la politique monétaire. Ce sont les mesures, regroupées sous le terme de « quantitative easing » (détente/facilité quantitative), que l’on prend lorsque les taux directeurs sont déjà si bas qu’on ne peut plus les descendre davantage. Derrière ce terme barbare se cache des créations massives de monnaie par rachat d’actifs financiers qui en temps de crise peut être aussi bien une obligation d’Etat (au hasard, dette grecque), que des actifs immobiliers, des titres de créances, , voire, dans le cas d’une détente quantitative, de l’or, des stocks, des titres adossés à des actifs (asset-backet securities), …le tout contre de la monnaie de base. Le but peut être d’essayer de faire repartir une économie au bord de la déflation, de sortir du bilan des banques des actifs toxiques en les rachetant aux banques, assainissant au passage leur bilan, etc. En novembre 2010, Georges Kaplan écrit : « on ne cherche plus à inciter les banques à prêter de l’argent, on fait baisser les taux de force en achetant massivement des obligations sur le marché. (…) Cette fois-ci c’est quelques 600 milliards de dollars que la Fed s’apprête à injecter dans l’économie comme une fermière du Périgord injecte du grain dans le gosier de ses oies ». La BCE utilise peu ou pas ces dernières mesures, dite de monétisation directe, même si elle a fait quelques exceptions à ses principes pendant la crise grecque. Mais elle utilise les autres.

Elle utilise aussi les moyens que PNG qualifie de « chamanique », c’est-à-dire des déclarations et des sous-entendus des dirigeants de BC. C’est nous qui graissons : « Imaginons que le président de la FED dise : « Les capacités de production sont proches du plein-emploi, le taux de chômage est tombé à son niveau naturel. Si l’activité économique continue à croître au rythme soutenu qui est actuellement le sien, les conditions d’une poussée inflationniste seront réunies. » Implicitement, et tout le monde le sait puisque c’est dans ses statuts, il faut entendre aussi : « Si cette menace se confirme, la FED relèvera le taux monétaire pour que l’inflation soit étouffée dans l’œuf. » Si le président de la FED est cru, un certain nombre d’épargnants vont se montrer dès lors plus réticents à prêter à taux fixe (donc à acheter des titres à taux fixe). Ils pensent en effet que, même si la FED agit à temps et avec détermination, un début de poussée inflationniste ne peut être exclu, qui réduirait le rendement des titres à taux fixe. Cette réduction de l’offre de prêt fait monter les taux d’intérêt. En conséquence, la croissance ralentit. Ainsi, une simple déclaration – « l’inflation menace » – est capable, si elle parvient à modifier les anticipations et donc les comportements d’épargne, de faire monter les taux, de ralentir la croissance et d’écarter la menace. Si elle le juge utile, la FED appuiera cette déclaration d’une augmentation symbolique du taux monétaire, de 0,25 % par exemple. En soi, cette augmentation aurait des effets mécaniques sans doute négligeables. Par contre, elle peut renforcer la crédibilité de la déclaration et sa puissance de modification des anticipations. Pour modifier les anticipations, il faut en effet être « crédible ». Ce concept acquiert donc une place centrale dans l’analyse de la politique monétaire contemporaine. La crédibilité n’est jamais que le nom de la capacité à modifier les anticipations. »

Dans une seconde partie, nous analyserons l’intérêt et les limites de ces mesures, et mentionnerons les moyens d’actions structurels.

[1] C’est très variable selon le moment (ça augmente pendant les fêtes), selon l’endroit (plus important à la campagne qu’à la ville), et même selon la culture (certains pays utilisent plus le paiement en liquide que d’autres).